Jak odczytywać rachunek Cash Flow?

Witajcie. W tym poście opowiem wam zastosowaniu rachunku przepływów (cash flow) w analizie wyników spółki.
Moim zdaniem jest on najważniejszym punktem analizy spółki zaraz po dynamice jej wyników. Spowodowane jest to tym że jest on trudny do sfałszowania a daje nam BARDZO dużo informacji na temat rzeczywistej kondycji finansowej spółki.

Zasadniczo składa się on z czterech elementów, których waga zależy od branży w jakiej spółka działa. Każdy z nich szczegółowo opiszę. Jednak w poście skupimy się głównie na ich interpretacji. Warto dodać że będę opisywał metodę pośrednią , gdyż to ona ma głównie zastosowanie w analizie spółek giełdowych. Warto dodać że analiza CF nie działa ona w przypadku banków, TFI i czasem deweloperów.

PRZEPŁYWY OPERACYJNE CFOP – jest on najbardziej istotny z punktu widzenia inwestora. Mówi on ile spółka uzyskała gotówki z prowadzonej działalności operacyjnej. Zasadniczo polega on na odjęciu od zysku netto + amortyzacji – gotówki wydanej na zapasy, niespłaconych faktur i należności, kasy włożonej na rezerwy i różnego rodzaju korekty. Im wyższa jest jego wartość tym lepiej. Jeśli jego ujemna wartość dla spółek nie sezonowych trwa już kilka kwartałów to powinna nam się włączyć lampka ostrzegawcza.

Składniki CFOP:

A Przepływy środków pieniężnych z działalności operacyjnej I Zysk (strata) netto
II Korekty razem
1 Amortyzacja
2 Zyski (straty) z tytułu różnic kursowych
3 Odsetki i udziały w zyskach (dywidendy)
4 Zysk (strata) z działalności inwestycyjnej
5 Zmiana stanu rezerw
6 Zmiana stanu zapasów
7 Zmiana stanu należności
8 Zmiana stanu zobowiązań krótkoterminowych, z wyjątkiem pożyczek i kredytów
9 Zmiana stanu rozliczeń międzyokresowych
10 Inne korekty
III Przepływy pieniężne netto z działalności operacyjnej (I +/- II)

PRZEPŁYWY Z DZIAŁALNOŚCI INWESTYCYJNEJ - CF INV . Osobiście rzadko z niego korzystam tym bardziej, że u deweloperów trochę inaczej jest on klasyfikowany. Przydaje się jednak do analiz większych grup kapitałowych, które to lubią często zawyżyć wynik poprzez sprzedaż części majątku. Jego zmiany biorą się głównie ze zmian wielkości pozycji zawartych w „AKTYWACH TRWAŁYCH” bilansu.

B Przepływy środków pieniężnych z działalności inwestycyjnej I Wpływy
1 Zbycie wartości niematerialnych i prawnych oraz rzeczowych aktywów trwałych
2 Zbycie inwestycji w nieruchomości oraz wartości niematerialne i prawne
3 Z aktywów finansowych, w tym:
a) w jednostkach powiązanych
b) w pozostałych jednostkach
- zbycie aktywów finansowych - dywidendy i udziały w zyskach - spłata udzielonych pożyczek długoterminowych - odsetki - inne wpływy z aktywów finansowych
4 Inne wpływy inwestycyjne
II Wydatki
1 Nabycie wartości niematerialnych i prawnych oraz rzeczowych aktywów trwałych
2 Inwestycje w nieruchomości oraz wartości niematerialne i prawne
3 Na aktywa finansowe, w tym:
a) w jednostkach powiązanych
b) w pozostałych jednostkach
- nabycie aktywów finansowych - udzielone pożyczki długoterminowe
4 Inne wydatki inwestycyjne
III Przepływy pieniężne netto z działalności inwestycyjnej (I-II)

PRZEPŁYWY FINANSOWE CF FIN – To przydatna pozycja pokazująca skąd tak naprawdę spółka ma kasę i czy ją w ogóle generuje z działalności operacyjnej. W wpływach mamy zyski z emisji długu i akcji oraz pożyczek. Generalnie dobrze jak spółka w tym punkcie jest na minusie, oznacza to tyle że stać ją na spłacanie zobowiązań i wypłaty dywidend dla akcjonariuszy. Długotrwałe finansowanie się spółki tylko przez przepływy finansowe często oznacza że spółka nie potrafi uzyskać kasy z podstawowej działalności.

C Przepływy Środków Pieniężnych Z Działalności Finansowej I Wpływy
1 Wpływy Netto Z Wydania Udziałów (emisji Akcji) I Innych Instrumentów Kapitałowych Oraz Dopłat Do Kapitału
2 Kredyty I Pożyczki
3 Emisja Dłużnych Papierów Wartościowych
4 Inne Wpływy Finansowe
II Wydatki
1 Nabycie Udziałów (akcji) Własnych
2 Dywidendy I Inne Wypłaty Na Rzecz Właścicieli
3 Inne, Niż Wypłaty Na Rzecz Właścicieli, Wydatki Z Tytułu Podziału Zysku
4 Spłaty Kredytów I Pożyczek
5 Wykup Dłużnych Papierów Wartościowych
6 Z Tytułu Innych Zobowiązań Finansowych
7 Płatności Zobowiązań Z Tytułu Umów Leasingu Finansowego
8 Odsetki
9 Inne Wydatki Finansowe
III Przepływy Pieniężne Netto Z Działalności Finansowej (I-II)

D. ZMIANA STANU ŚRODKÓW PIENIĘŻNYCH (A +/- B +/- C) – TZW. CF NETTO.
Mówi nam ile tak naprawdę kasy łącznie wpłynęło do spółki. Zestawienie go z pozycją gotówka mówi czy spółka będzie musiała szukać finansowania zewnętrznego, z kolei zestawienie z kapitałem własnym w dłuższym okresie mówi nam również o stabilności finansowania własnego i zależności spółki od wierzycieli.

WSKAŹNIKI OPARTE NA CASH FLOW: Sam rachunek CF zbyt wiele nam nie mówi, za to w połączeniu z innymi narzędziami potrafi nam wiele powiedzieć o spółce:


Udział zysku netto w przepływach - Wskaźnik mówi na ile zysk netto został wypracowany za pomocą działalności operacyjnej, a na ile wskutek aktualizacji wycen. Wskaźnik pokazuje też silne zatowarowanie w spółkach cyklicznych.
Optymalne jego wartości wynoszą między 0,3 a 1,2 w zależności od branży.
(Zysk Netto/Cash Flow)

Wskaźnik źródeł finansowania inwestycji - mówi on o tym czy spółka finansuje swoje inwestycje własną gotówką czy źródłami zewnętrznymi.
(-CFINW/CFOP+CfFIN)

Przepływy operacyjne do przychodów - wskaźnik mówiący czy za przychodami spółki idzie też realny przepływ gotówkowy. W stabilnych rozwiniętych biznesach powinien od zachowywać w miarę stałe wartości r/r jego nagłe zmiany mogą świadczyć od zatowarowaniu lub pudrowaniu sprzedaży przez spółki ;-)
(CFOP/Przychody)

Przepływy operacyjne do Zobowiązań krótkoterminowych. Mówi on czy spółka gotówką z działalności jest w stanie regulować bieżące zobowiązania i kredyty kupieckie.
(CFOP/Zobowiązania Krótkoterminowe)

Przepływy z działalności operacyjnej od działalności inwestycyjnej. Pierwszy raz się spotykam z tym wskaźnikiem ale przyznam że widzę jego potencjał gdyż powinien on mówić w na ile suma bilansowa rośnie pod wpływem bieżącej generacji gotówki.
(CFOP/CFINV)

Przepływy operacyjne do dywidendy - alternatywa dla wskaźnika zysk netto do dywidendy.
(CFOP/Dywidenda)

SYNTEZA – sam rachunek przepływów to jedno, inną możliwością jest to że można go analizować w dłuższym okresie co daje nam możliwość zrozumienia w jaki sposób spółka się finansuje. W tym celu stosuje się poniższą tabelę, która mówi nam jakim wariant finansowania obrała spółka:

wariant 1 2 3 4 5 6 7 8
cf op + + + + - - - -
cf inv + - + - + - + -
cf fin + - - + + + - -

Wariant 1 charakteryzuje przedsiębiorstwo o bardzo wysokiej płynności finansowej.
Wariant 2 występuje w przedsiębiorstwach dojrzałych, o wysokiej rentowności, które finansują działalność inwestycyjną oraz regulują zobowiązania z wypracowanej przez siebie nadwyżki finansowej. Dla inwestorów jest to najlepszy możliwy wariant jeśli chodzi o przepływy.
Wariant 3 może wynikać z dwóch powodów: Przedsiębiorstwo uzyskuje dodatnie wpływy z działalności operacyjnej oraz inwestycyjnej będąc np. deweloperem czy funduszem z działalnością doradczą lub
Wpływy z bieżącej działalności nie wystarczają na pokrycie zobowiązań, przedsiębiorstwo upłynnia więc aktywa trwałe pozyskując tym samym nowe środki.
Wariant 4 jest typowy dla przedsiębiorstw rozwijających się, które nie są wstanie pokryć wydatków na rozwój z wypracowanych zysków, dlatego też pozyskują zewnętrzne źródła finansowania.
Wariant 5 dotyczy przedsiębiorstw przechodzących tymczasowe kłopoty i niegenerujących dodatnich przepływów z działalności operacyjnej. Jednostki te, chcąc utrzymać płynność finansową, posiłkują się zewnętrznymi źródłami finansowania. Fakt, iż mogą je pozyskać, jest dobrym symptomem, informującym o tym, że przewidywana jest poprawa wyniku przedsiębiorstwa.
Wariant 6 w którym przepływy z działalności operacyjnej i inwestycyjnej są ujemne, a źródłem gotówki na pokrycie niedoborów są kredyty i kapitał właścicielski, jest charakterystyczny dla młodych, rozwijających się firm w które wierzyciele nie obawiają się inwestować. W tym przypadku warto jednak przeanalizować kto obejmuje w danej spółce akcje, gdyż ten wariant często występuje w tzw. spółkach wydmuszkach
Wariant nr 7 występuje w przedsiębiorstwach przeżywających trudności finansowe. Utrzymują one płynność poprzez wyprzedaż majątku trwałego.
Wariant 8 może zdarzyć się w podmiotach, które w poprzednich okresach zgromadziły duże zasoby finansowe, z których to obecnie realizują swoje wydatki inwestycyjne. Wariant ten dotyczy również przedsiębiorstw zagrożonych bezpośrednim bankructwem.

CZY RACHUNEK PRZEPŁYWÓW MOŻNA SFAŁSZOWAĆ? Niestety można, niemniej jest to trudne. Aby spółka to wykonała musi albo stworzyć fikcyjną sprzedaż między jednostkami zależnymi, która i tak będzie wykazana w bilansie jako transakcje z jednostkami powiązanymi (w spółkach z GPW). Bądź musi posiadać podmiot kontrolowany przez zarząd co z kolei wywrze efekt na stanie gotówki która i tak jest badana przez biegłego. Oczywiście są jeszcze bardziej zaawansowane rozwiązania ale w naszym kraju dzięki bogu jeszcze to nie nastąpiło (w postaci derywatywów chowających dług - używała ich Grecja i Lehman)

Podziękowania: Na koniec chciałem podziękować Panu Piotrowi Sylwestrzakowi - który prowadzi ciekawe szkolenia w PFP odnośnie biznesplanów i płynności finansowej. Dzięki jego materiałom dokonałem syntezy tego artykułu za co mu dziękuję ;-)